(报告(出品方/作者)光大证券、孙未未、朱洁宇) ) ) ) )。

1、行情及估值2022年1月1日~2022年11月28日a股纺织服装行业累计下跌17.67%，在申万一级行业中排名第17位，位居全行业中游，子行业中纺织制造和服装家纺分别为-15.98%、-18.42% 行业估值，截至2022年11月28日，a股纺织服装行业PE(TTM )为22倍，子行业纺织制造、服装家纺分别为21倍、22倍，纺织服装、纺织制造、服装家纺行业2010年以来历史平均水平分别为30倍、34倍、22倍位于历史19.94%倍位置的港股代表纺织服装公司行情表现方面，2022年1月1日~2022年11月28日港股纺织服装行业市值过千亿的龙头公司安踏体育、李宁跌幅分别为27.99%、35.48%，全部跑败同期恒生指数的在估值方面，代表公司安踏体育、李宁、申洲国际、波司登、滔滔、特步国际2022年11月28日PE(TTM )分别为25倍、29倍、23倍、15倍、11倍、17倍，估值均为2017年以来

2、行业业绩回顾2.1、品牌服饰行业2.1.1、行业简介：前三季度收入、妈祖净利润同比分别为-6%、-50%，统计品牌服饰行业10个子行业所属a股共计34家。 2022年第三季度行业收入和归母净利润受疫情影响同比减少，降幅较上半年收窄。 2022年前三季度品牌服饰行业合计营业收入789.36亿元，同比下滑6.48%，母净利润39.96亿元，同比下滑50.28%。 分季度看，2022Q1~Q3行业收入分别同比下滑3.14%、13.54%、3.03%，归母净利润分别同比下滑35.91%、84.93%、27.54%。 2 ) q3的收入和利润端均为下跌主系的前三季度国内疫情仍在重演，线上店铺客流、消费者消费信心均受到影响。 此外，外源性扰动导致部分费用刚性下降，导致归母净利润降幅大于收入。 但随着疫情的逐步控制，22Q3行业收入和利润端降幅环比收窄，为22Q2。 2.1.2、子行业分析：体育服饰持续景气，高档服饰、内衣22Q3收入增长，观察a股和港股各品牌服饰行业的样本公司。 2022年前三季度子行业销售业绩受疫情困扰，分季度看，二季度为低谷，受疫情影响最为明显，三季度多数子行业业绩/零售端目前有所改善。 1 )港股运动服饰)行业持续向好，22Q3零售流水增速较Q2 .回升，统计港股4家运动服饰代表公司零售流水表现。 Q3 .疫情逐步得到控制，运动服装行业景气度较好，前三季度各公司零售流水增速均较二季度加快，但从披露数据的公司来看，Q3库存仍处于高位，需要进一步消化。 2 )a股品牌服饰) 22Q3多个子行业业绩环比改善品牌服饰行业隶属于10个子行业的a股共计34家，总结了各自上市公司的业绩并观察了子行业的发展状况。 但箱包、内衣等子行业很少( 2家内衣、1家箱包)，在行业代表性意义上相对薄弱。 从收入和利润方面增长率的绝对值水平来看，在19月份疫情背景下，室外子行业在国内外露营需求上升的带动下，收入和利润方面同比增长31.11%、26.66%。 包(开润股份)收入方面比去年同期急速增长37.19%，但利润方面比去年同期承受了-53.84%的压力。 其余子行业收入和利润端同比下滑，其中高端服装、家纺、中高端男装及内衣收入端同比下降一位数，幅度相对较小，大方服装、童装及鞋类收入端下滑压力较大，同比下跌10%左右。

从前三季度成绩看，收入端、户外、箱包收入端继续快速增长，高端服装、内衣收入端增速环比Q2转为正，其他子行业收入端降幅均缩小至个位数。 利润端、户外板块利润端增速环比转为回落(主要由于三夫户外、公路出行者单三季亏损)，鞋类利润端降幅扩大(主要由于奥康等公司单三季亏损)，中高端男装利润端增速环比为正2.2、纺织制造行业行业简介：前三季度收入、妈祖净利润同比增长10%，1%纺织制造行业统计10个子行业所属a股共计53家。 2022年前三季度纺织制造行业营业收入1277.09亿元，同比增长9.95%。 归母净利润97.11亿元，同比增长1.46%。 从季度变化来看，2022Q1~Q3行业收入分别同比增长11.46%、10.54%、8.05%，归母净利润分别同比增长3.87%、13.19%、-13.89%，22Q3环比Q2业绩增速放缓子行业分析：前三季度丝织品、毛纺、产业纺织品收入增速领先。 从子行业体量来看，棉纺织、服装制造收入比较大，前三季度收入分别占33%、18%。 其中棉纺织子行业包括罗孚时尚、百隆东方、鲁泰等，总收入增速低于整体，且母净利润同比呈现下滑的服装制造业巨头华利集团前三季度收入、母净利润分别同比21.68%、22.46% 22Q1~Q3收入分别同比11.39%、28.55%、23.33%，Q3收入增速较Q2略有放缓，但保持理想水平，归母净利润分别同比12.40%、27.99%、27.99% 前三季度各子行业收入同比实现不同程度增长，其中丝麻织物、毛纺、产业纺织品、服装制造增速分别同比增长16.35%、16.10%、15.85%、14.98%； 归母净利润端毛纺、其他制造、服装制造、辅料增长率分别领先37.14%、19.68%、19.50%、14.09%。 前三季度棉纺织、印染、毛皮收入增速高于Q2，其余子行业收入增速受内外需求影响同比放缓，化纤转为同比下滑。

3、品牌服装行业：国货崛起趋势不变，疫情后恢复弹性2022年以来受国内疫情多点发散影响，服装作为典型的期权消费品类零售受疫情影响较大，1~10月统计局公司零数据服装零售额累计同比-4.40% 其中，上半年3~5月受灾最大，服装单月零售额分别同比-12.70%、-22.80%、-16.20%； 6~8月流行逐步得到控制，但高温天气和消费者信心减弱也带来不利影响，综合多因素下服装零售额同比增长1.20%、0.80%、5.10%，呈现温和改善、微弱回升。 9月份随着疫情反复，服装零售额增速转为回落，1月同比下降-0.50%； 10月受“双十一”虹吸效应影响，服装零售额1月同比增长-7.50%。 3.1、体育服饰行业长期景气，继续看好国产品牌加速崛起3.1.1、体育服饰行业前景广阔，政策促进行业持续景气中国体育服饰行业是服装行业中增长率最高、景气最好的子行业据Euromonitor统计，零售额显示，2021年我国体育服装行业规模为3718.20亿元，2016~2021年复合增长率为14.32%，明显高于服装行业整体的5.09%，服装整体渗透率为13.36% 除2010~2013年行业调整期外，体育服装行业增长率高于整个服装行业。 根据Euromonitor的预测，2021~2026年，我国体育服装行业的规模年复合增长率为12.31% (服装行业整体为4.66% )，景气持续，持续领先服装行业整体。 从类别看，2016~2021年、2021~2026年(预测)运动服装年复合增长率也明显领先于服装行业其他类别。 我国人均运动服装消费额和运动参与率都不及美国，未来还有很大的提高空间。 我国人均运动服消费额从2016年20.80美元上升到2021年40.40美元，2016~2021年复合增速为14.20%。 但与发达国家相比，2021年我国人均运动服装支出仅为美国的约1/10、韩国的1/3、日本的1/2。 因此，未来随着消费的升级，中国运动服装的人均支出有很大的提高潜力。 另外，2020年中国居民体育参与率为37.20%，比2014年上升了3.30PCT，但与2020年美国体育参与率75.60%相比也有很大差距。 体育时尚行业在上半年的疫情骚动下依然表现出良好的经营韧性。 从收入端看，2022年上半年体育服装行业收入同比增长19.71%，在子行业增速居前，高于整个品牌服装行业2.58%的增速。 从利润来看，2022年上半年体育服饰行业的归母净利润同比增长4.35%，整个品牌服饰行业同比下降24.61%，疫情使得更多的子行业利润受到挤压。 运动服饰行业有望长期保持较高的景气度，他认为受疫情的影响，业绩的恢复速度也比品牌服饰的其他子行业快。

体育产业相关政策从多维度进行引导，促进行业持续景气。 2022年上半年，国内疫情呈较多分布趋势，国家体育总局等政府部门也出台了相关支持政策，帮助企业摆脱疫情影响，提高居民体育热情。 例如，7月份国家体育总局颁布了《关于体育助力稳经济促消费激活力的工作方案》，从加大企业救助力度和加大体育产品供给两个维度提出了15条共42项具体措施。 上海体育总局发布《关 于支持体育企业抗击疫情加快恢复发展的实施细则》，采取10项措施帮助企业解困。 此外，今年以来，我国多个地区都发行了体育优待券，激发了体育消费市场的活力，进一步提升和带动了大众的体育消费水平和消费动力。 此外，中国也出台了有关青少年体育的政策，而且提高提高了青少年参与体育的积极性。 例如，2022年7月，国家体育总局办公厅、教育部办公厅和国家发改委办公厅联合发布《关于提升学校体育课后服务水平，促进中小学 生健康成长的通知》，支持体校、体育俱乐部等专业力量进入校园开展课后体育服务，“双减”政策落到实处2022年11月，国家体育总局联合国家发改委等七部门联合发行《户外运动 产业发展规划（2022—2025 年）》，指出到2025年户外体育产业总规模超过3万亿元。 该《规划》迄今已在2014年《关于加快发展体育产业促进体育消费的 若干意见》 (即“46号文”)、2021年《全民健身计划（2021-2025 年）》及3.1.2、体育项目趋向多元化、细分化，新兴项目具有发展潜力随着居民收入水平的增加、体育消费的升级、体育项目多元化的发展，越来越多的年轻消费者投资瑜伽、普拉提、攀岩、冰雪运动、露营等更加细分的新兴体育运动。 同时，《冰雪运动发展规划》的推出也引领着行业多元化发展、丰富增长。 波士顿：据咨询报道，目前足球、篮球仍是市场主流体育项目，但滑雪、街舞、健美、帆船、滑板、水上运动、露营等项目在社交媒体上波士顿：据咨询报道，街舞、滑板、瑜伽、飞艇预计未来1~2年内将成为主流关注项目，冲浪、攀岩、越野、河流运动预计未来3~5年内将成为主流关注项目户外产品在线销售加速，热度上升。 嘀嗒电子商务数据显示，2022年“嘀嗒921好物节”期间，嘀嗒电子商务户外相关产品交易额同比增长156%。 今年，刘甶宏“氤氲体操”持续激发消费者居家健身热情，适合居家运动的瑜伽垫、跳绳活动期间交易额分别同比增长335%、199%，飞盘、户外露营成为更多人的视野进入多方视野的欧特欧咨询介绍，今年“双十一”期间，体育界掀起冰雪运动热，冰上运动、滑雪运动产品网上交易额同比分别增长157%、121%。 同时，在后冠状病毒时代，消费者更加青睐近距离周边运动，户外活动类的网上交易额同比增长31%，自行车、钓鱼、体育用品、户外用品、户外活动、户外活动的增长率为31%

在细分项目中，2020年以来在疫情的催化下，户外露营逐渐进入了大众视野。 据《户 外运动产业发展规划（2022—2025 年）》统计，过去一年有42.2%的嘀嘀打车用户将户外休闲作为重要的娱乐放松方式，38.5%的用户一年安排6次以上户外休闲活动，每年参加户外活动的用户据《2022 年抖音电商十大潮流生活趋势报告》显示，手机桌椅床具、帐篷/垫子、野餐用品在京东“618”大促期间的交易额分别同比增长541%、165%、142%。 户外露营现已成为消费者喜爱的假日和周末休闲生活方式。 我国露营人群和频率的增加使户外露营装备行业的市场需求迅速增长。 随着运动形式的多样化、细分化，布局新兴运动项目的运动服装品牌也获得了较好的销售表现。 例如，露营装备的代表品牌牧歌高笛自2020年以来业绩迅速增长，2022年第三季度收入和圣母净利润分别同比增长59.96%、82.35%。 安踏体育旗下的德桑和科龙体育分别布局滑雪、露营领域，2022年前三季度销售业绩亮眼，疫情影响较小，2022Q1~Q3零售流水合计分别同比40~45%、20~25%、40 3.1.3、国际领先的销售业绩不佳，我们看到国内领先的市场占有率不断提高，而一些优秀国产品牌的市场占有率却在上升。 近年来，国潮崛起趋势、新疆棉絮重叠事件的契机是，根据2021年国产运动服饰首当其冲、国际顶尖下降的零售额，国产龙头安踏、李宁、特步品牌份额在2021年分别同比分别为0.7PCT、1.4PCT、0.0 国际领先的Nike、Adidas品牌份额分别同比下降0.9PCT、2.5PCT至19.1%、2.5PCT至19.1%，综合来看，国产龙头把握国潮崛起的机遇，积极提升产品力、品牌力，市场占有率另一方面，记者发现，国产体育服饰公司积极布局多品牌，拓展第二条成长曲线，覆盖多个细分市场，提高整体公司份额。 零售额显示，2021年耐克公司在中国的市场占有率为25.2%，位居第一，而安踏体育在多品牌战略的推动下，2021年超越Adidas成为中国体育服饰市场第二大公司，市场占有率达到16.2%，比2017年菲布罗2021年品牌市场占有率为6.9%，比2017年上升了4.3PCT，排名也上升到第五位，在2021年中国体育服饰品牌份额TOP5中，安踏体育公司占据了两个席位。 自2021年新疆棉事件以来，耐克和阿迪达大中华区销售成绩比较低迷，收入增速暂时没有明显回升。 其中，耐克以FY21Q4、FY22Q1受新疆棉事件影响，大中华区收入增速分别放缓至9%、1%，此后耐克大中华区收入增速已经连续4个季度同比下滑，2022年上半年受疫情影响，截至5月31日的fy31 FY23Q1收入增速仍未恢复，同比下降13%的Adidas连续六个季度大中华区收入同比下滑，截至9月30日前三个季度FY22Q1~Q3，收入同比下滑35%、35%、27%。

相比之下，国产体育时尚领袖抓住了国家潮流的机遇，乘势而上。 在新疆棉事件发生的当期，2021年上半年以来，国产运动服装的顶级收入平均增长20%左右。 虽然2022年上半年全国疫情在很多方面有所发散，但国产龙头收入平均增速仍超过20%，远超耐克、阿迪达斯，表现出较强的经营韧性。 而从2022年“双十一”天猫排行榜来看，虽然从交易额上看耐克继续保持第一，但国产品牌安踏、李宁优于阿迪达斯，排名三四，特步排行榜从第一名上升到第九名，鸿星尔克国内体育龙头价格试探，与国际龙头的价差逐渐缩小。 对比国内外体育领头羊均价，2021年以来，国内领头羊安踏、李宁品牌销售均价均上涨，2022年10月单月销售均价与2021年1月相比分别上涨27%、13%，而耐克、Nike 与此同时，国内体育领袖依托科技积极推新，提升产品价格区间，彰显品牌专业形象。 目前，安踏、李宁运动鞋价格区间上涨至近2000元，与国际领先的差距逐渐缩小。 国产体育服饰品牌在科技支撑下推出前沿产品，不断优化品牌形象。 跑鞋方面，近年来国产品牌在专业性较强的碳板跑鞋上发展势头强劲，在体育赛事中也陆续取得佳绩。 例如，在2022年柏林马拉松比赛中，阿贝赛穿着尚未上市的李宁飞电3.0 ULTRA获得男子季军，这是国产品牌首次登上六大马拉松之一领奖台的2022年尤金世锦赛女子马拉松比赛中，厄立特里亚选手特跑160X 2.0 国产品牌越来越注重构建自己的核心技术，通过技术推动产品力的提高。 例如，特步于2022年9月5日在品牌发布会上发布了新一代冠军版跑鞋160X 3.0 PRO。 采用全球首创的PISA超临界发泡技术，价格更是高达1299元。 与Nike Air Zoom Alphafly NEXT%相比，特步160X 3.0 PRO减振、耐磨、湿态界面防滑性能分别为6%、21%、12%； 李宁轻弹科技应用于旗下的飞电、绚影、越影系列，其中飞电2.0 ELITE价格上涨至2099元。 3.2、国潮崛起趋势持续，国产品牌抓住机遇，熙新升级随着中国经济发展和民族文化自信的增强，越来越多年轻一代的消费者喜欢购买国产品牌。 目前，z世代正在成为消费主力，民族自信更强，对“国潮”关注度更高，国潮品牌渗透率将提升。 在消费偏好方面，艾瑞咨询的一项调查显示，约73%的中国年轻人在购买运动装备时更喜欢国产运动品牌。 其中，李宁、安踏、鸿星尔克、特步等主要国家的潮牌深受年轻人欢迎。 从消费者角度看，中国年轻人认为，国潮运动品牌具有产品质量好、蕴含中华文化价值观、专业、创新精神、流行感十足等特点。

国潮崛起趋势常态化，国货品牌把握机遇，加快创新。 据Brand Finance发布的“2022年全球最具价值50个服饰品牌”显示，在国产品牌中，安踏、李宁、波司登分别排名第17、44、48位，与去年的排名相比，安踏持平， 据普华永道统计，中国在世界50强品牌发达国家市场的知名度逐年上升，2021年比2018年上升了4.9PCT。 今年天猫“双十一”大力推进期间，国产优质细分阅读器也不俗。 从服装各类排行榜来看，体育和户外类品牌的交易额增加了1个席位，除了安踏、李宁、特步之外，今年鸿星尔克新上榜，排名第十。 女装类别中波司登超越优衣库排名第一； 母婴品类中巴拉克继续强势，蝉联第一，超越国际品牌耐克儿童。 从线上频道的表现来看，国内外体育服饰品牌的店面效应差距正在缩小。 久谦数据显示，2020年10月以来，国内体育服饰品牌的月店效应波动较小，但耐克、Adidas的月店效应明显下降，2022年10月比2020年10月分别下降25%、37%。 另外，以Nike为基准，2020年10月安踏、李宁、特步月店的效果分别为Nike的26%、31%、17%，而2022年10月分别上升到38%、48%、20%的国产体育树例如，安踏品牌到2021年底购物中心店铺数量比例将达到近30%，未来购物中心店铺数量比例将上升到35%左右李宁品牌自2021年上半年以来，购物中心的流水贡献将持续提升综合来看，随着国潮的兴起，国货品牌未来在购物中心的议价能力有望提升。 与此同时，以多品牌集团安踏体育为例，其主打品牌安踏在入驻购物中心时，与FILA、迪桑、始祖鸟等其他品牌联合在商场洽谈，享受更优质的渠道资源3.3、后冠状病毒时代结构性机会，期待后续复苏弹性3.3.1、20年疫后业绩再现：运动服装、高端服装、户外韧性较强的复牌服装子行业2020年以来疫后业绩表现： 2020年上半年疫后子行业体育中高档男装表现出经营韧性，2020Q3~Q4时收入回升增长，而大众服装、童装、鞋类、箱包受疫情影响较大，回升速度较慢，2020Q3~Q4时收入减少，之后逐渐回升增长。 在2021年业绩回升弹性方面，运动服、高端服装、户外2021年年收入和归母净利润同比增速较快反弹幅度。 其中，运动服主要受益于赛道上的高景燃气和龙头公司较强的品牌力和经营能力高端服装主要基于高端消费需求而有韧性； 户外活动主要受益于后冠状病毒时代，重点是消费者参与户外活动，加强体育锻炼。

3.3.2、线下、购物中心占比高品牌恢复弹性高城市前三季度疫情影响较大，后续恢复弹性值得期待。 胜商大数据显示，2022年前三季度被监测的5625家3万平方米以上购物中心客流同比下降7.5%，前三季度购物中心日均客流同比增长22.2%。 分城市看，2022年前三季度商业五线城市客流最好，同比增长1.2%，而一线城市受上半年疫情影响最大，同比下降13.1%，但与上半年下降23.8%相比明显缩小。 与下沉市场相比，高线城市购物中心拥有巨大而坚实的消费基本平台，客流韧性更强，疫情影响减退后有望快速恢复，因此线上、购物中心相对较高的品牌在疫情后恢复弹性相对较大。 3.3.3、扶持消费政策增强消费信心，利好大众消费市场消费政策提振消费意愿，拉动利好大众消费市场。 今年以来，各地政府以发放优待券的形式刺激消费需求。 例如，上海将于2022年8月至11月发放总额10亿元的“上海爱购”优待券，帮助消费回升。 成都从2022年10月1日起，开展2022“烟花成都”优待券消费促进活动，发放4亿元优待券。 消费者倾向于理性消费，选择性价比更高的品牌。 《消费日报》发布的“2021年五大消费热潮”显示，存钱、均衡、合理。 近年来，我国年轻消费群体的消费观念日趋成熟，消费逐渐趋于理性，冲动消费、大额消费的现象逐渐减少。 据埃森哲《百度京东：2022 年 618 消费趋势洞察报告》介绍，在疫情的影响下，消费者的消费观念更加克制、务实。 2021年约8成的回答者回答“购买的几乎所有商品都很常用”，其比例与2017年提高相比接近2成。 另据CBNData 《2022 中国消费者洞察》介绍，中国消费者在购买商品时，主要考虑的是生活中的一些需要、性价比高、质量好等因素。

4、纺织制造行业：短期存在外需变动，长期制造龙头优势不变4.1、上半年出口增长稳定，下半年随着外需回升纺织服装出口势头下降。 2022年1~10月纺织品、服装出口额累计分别增长6.90%、6.40%，其中1~7月我国纺织品制造出口额总体呈稳健增长趋势，8~10月纺织品出口额同比增速逐月减弱，10月纺织品、服装出口额

4.2、近期许多国际品牌销售平淡库存高企，外需疲弱许多国际体育服饰公司近期销售业绩平淡库存高企，海外需求疲软。 统计国际体育服饰代表公司2020年下半年以来各季度收入增速，2020年受疫情影响收入回落，2021年上半年疫情逐步控制，在低基数背景下，收入增速明显回升，2021年下半年收入增速恢复正常，进入2022年上半年例如，按照固定汇率，耐克公司截至8月31日最近两个季度的收入分别比去年同期为3%、10%，而Adidas公司截至9月30日最近两个季度的收入分别比去年同期为4%、4%。 随着销售业绩下降，许多国际体育服装企业库存较高，库存周转天数上升，总体上库存同比增速上升，收入同比增速放缓。 例如，耐克公司截至8月31日的库存同比上涨44%，最新一季度FY23Q1收入按固定汇率同比增长10 % adidas公司截至9月30日的库存同比上涨72%，最新一季度FY22Q3收入按固定汇率同比增长4% 总体来看，在外需疲弱、国际品牌库存高企的背景下，以海外客户为主的厂商下半年订单和压力较大，希望此后品牌方库存得到消化，厂商订单能积极改善。 4.3、上半年内外棉高位震荡，在6月以来棉价回落的棉价方面，2022年1~5月国内外棉价呈现高位震荡走势，6月以来受供求关系影响回落。 截至2022年11月25日，国内328价格指数、海外Cotlook A价格指数同比分别为-33.36%、-20.38%、年初分别为-32.03%、-18.95%。 2022年11月25日国内328价格指数、海外Cotlook A价格指数分别为1.51万元/吨、101.35美分/英镑。 同时，2022年6月以来，我国棉线、面料价格也有所回落，截至2022年11月28日，我国32条纯棉梳棉纱、32条纯棉斜纹布价格较年初分别累计-18.82%、-29.21%。 同时，据中国棉花网统计，6月份以来，印度、越南、印度尼西亚的棉线价格与中国棉线价格同步呈下降趋势。 关于汇率，2022年5月以来，人民币对美元汇率呈下跌趋势，截至2022年11月28日，人民币对美元汇率比年初累计下跌12.26%，比去年同期下跌12.01%。 人民币贬值关系到纺织制造企业出口收入的增加和毛利率的提高。 例如，鲁泰a出口业务较大( 2022年上半年收入贡献为66% )，前三季度业绩强劲增长，收入和归母净利润分别同比增长45.97%、181.58%，从复苏看，2020年9月~2021年6月人民币2015年6月~2016年3月人民币贬值期间，其毛利率水平上升，2022年前三季度受人民币贬值等因素影响，泰国a毛利率同比上涨6.74PCT至26.04%，由于汇兑收益增加，财务费用率也相应高于去年同期4.07 %。

5、高股利标的提供稳定回报2022年以来，国内外需求方均受到外部事件和不确定性的干扰，未来纺织服装行业的表现仍需关注国内外宏观经济和整体消费需求走势。 在此背景下，高分红率股票具有一定的防御属性，吸引力上升。 我们梳理了申万和中信一级纺织服装行业个股2019~2021年的年平均股东比例。 其中，从高到低排名前五的个股分别是江南布衣、中国利郎、森马服饰、天虹纺织、奥康国际，2019~2021年年均市盈率均超过5%。

6、在下游品牌服饰投资分析方面，10月份公司数据有所减弱，近期各地疫情依然严峻，阻碍了线上客流和消费意愿的恢复进度。 结合刚刚过去的四季度冬装销售旺季、刚刚落下帷幕的“双11”电商大促情况，近期零售端依然疲软，在疫情防控明显的背景下，行业销售有望进一步修复，盈利能力和库存也有所改善。 我们认为，2023年，服装作为典型的期权类别在迎来需求反弹的同时，在2022年低基数的背景下，业绩端也有望迎来大幅修复。 我们将继续从长期套餐和品牌力的角度，推荐估值回调、零售流水端Q3平稳改善、回升幅度领先整个服装行业、细分景气度相对较高、长期逻辑依然清晰的运动服装龙头。

7、重点企业分析7.1、安踏体育公司是国产运动鞋服品牌的龙头，拥有主品牌安踏、FILA、SPRANDI、DESCENTE、KOLON SPORT等品牌，2022年上半年安踏品牌、FILA、KOLON SPORT 并通过合营公司拥有Amer sports、始祖鸟、Salomon等品牌。 上半年电子商务收入占比29%，截至6月底，在线商店方面，安踏品牌(含儿童)、FILA、迪桑托、科龙门店数量分别为9223家、2021家、182家、153家。 2022年上半年实现营业收入259.65亿元，同比增长13.8%，合营企业净利润(含合营企业AMER影响) 35.88亿元，同比减少6.6%，不含合营企业影响的净利润37.66亿元从收入分品牌看，安踏品牌、FILA和其他品牌上半年收入分别同比26.3%、-0.5%、29.9%； 分渠道看，电商业务上半年收入同比增长20.6%，在线业务总额估计同比增长11.3%。 在利润率指标上，上半年毛利率同比下降1.2PCT至62.0%；经营利润率同比下降3.6PCT至22.3%；归母纯金利(不包括AMER影响)同比下降3.8PCT至14.5%；归母纯金利)合营企业AMER的零售流水方面，2022年前三季度公司各品牌零售成绩较二季度有所改善，前三季度安踏主品牌、FILA、其他品牌(如迪桑、科龙等)零售流水方面分别同比增加中单位数，10~15% 三季度在疫情反复、消费疲软等外源性扰动下，流水表现较二季度有所改善，总体符合公司预期。 国庆长假后半段全国多地天气转冷，促进秋冬产品销售，各大品牌假期流水增加。 第四季度“双十一”要求公司以流水为首要目标，加大库存消化力度，以期年底库存水平恢复正常。 在“双十一”大促成绩中，按成交金额划分，主打品牌安踏、FILA在天猫平台运动户外类目分别排名第三、第二，比去年同期排名分别下降一位，上升三位。 在嘀嘀打车平台上分别排名第二、五。

7.2、李宁有限公司是国产运动鞋服的顶级品牌，采取“单一品牌、多品种、多渠道”的发展战略，聚焦篮球、跑步、健身、羽毛球及运动生活五大核心类别。 2022年上半年公司销售、直营店、电商收入分别占48%、23%、29%，截至6月底，公司线下总门店数共计7112家，其中李宁品牌、李宁YOUNG品牌分别为5937家李宁品牌进一步细分后发现，零售和经销商分别为1265家、4672家。 2022年上半年公司营业收入124.09亿元，同比增长21.7%，母净利润21.89亿元，同比增长11.6%。 从类别看，上半年收入鞋类、服装、器材及配件分别占55%、40%、6%，收入分别同比占47.1%、-3.1%、37.4%。 分渠道看，上半年销售、直营店和电子商务收入同比分别为28.5%、10.8%和19.2%。 其中直营收入增速放缓主要是上半年受上海、深圳等多个大城市疫情影响，以分布城市为主的直营渠道经营受冲击销售收入增长较快主要是经销商订单量增加，同时随着二季度后期疫情回升，公司在渠道上布局新品流水电商渠道增长保持良好态势。 零售流水方面，2022年第一季度总零售流水(李宁Young除外)同比增长10(20 )中段，各渠道环比第二季度成绩均有所改善，其中线上增长10(20 )中段，由Q2回落转为好转。 线下分渠道看，零售和批发分别同比上涨20 ) 25 ) 20 ) 20 ) 20 )，电商实现了20~30%的中段增长，快于Q2的个位数增长。 “双十一”大促期间，李宁品牌在运动品牌中排名靠前，按交易额排名，在天猫平台运动户外品类中排名第四，比去年同期下降一位。 在嘀嘀打车平台排名第三。 本公司长期以来继续作为我国运动鞋服之冠，受益于政策推动和国潮消费趋势以及高景气运动鞋服套餐，深耕各类专业产品，不断巩固市场份额。 7.3、特步国际公司是国内领先的多品牌体育用品公司，旗下拥有大众运动品牌特步和时尚运动品牌盖世泰和帕滕、专业运动品牌索尼和迈乐。 上半年大众运动、时尚运动、专业运动的收入分别为86%、11%、3%。 截至22年6月底，大步运动中的特步主品牌店数共计6251家，特步儿童店数共计1480家。 时尚运动品牌盖斯威、拉丁在亚太地区分别拥有50家门店、71家直营店； 体育专业品牌索尼和迈乐在国内的门店数量分别为46家、7家。 2022年上半年公司营业收入56.84亿元，同比增长37.5%，妈妈净利润5.90亿元，同比增长38.4%。 分品牌看，上半年大众运动、时尚运动、专业运动收入分别同比增长36.2%、36.3%、106.4%，其中大众运动中特步儿童开朗，收入同比增长83.7%。 零售流水方面，22Q3特步主品牌零售流水(包括线下全渠道)同比增长20~25%，环比22Q2的中二位数增长明显改善。 其中，电子商务和童装业务增长强劲，22Q3流水分别同比增长30%、50%左右。 在四季度“双十一”大促期间，特步主品牌将以去库存为主要目标，恢复整体库存水平健康。 从“双十一”大促成绩来看，全公司线上全渠道累计交易额9.1亿元，同比增长约30%，其中，特步主品牌累计交易额7.9亿元，同比增长23%，特步儿童同比增长37%，小微此外，从成交金额来看，“双十一”大促期间的特步主打品牌也分别排在天猫运动户外类第9位和嘀嘀打车第10位。

7.4、碧昂丝公司坚持高档时尚运动鞋品牌定位，实施多品牌发展战略，目前已拥有碧昂丝和威尼斯嘉年华品牌。 贝瑞芬品牌定位于高尔夫与时尚休闲相结合的细分市场； 威尼斯嘉年华品牌定位于度假旅行装的蓝海市场。 2022年上半年公司电子商务、直营、加盟收入分别为6%、73%、21%，截至6月底，公司拥有终端经销商1125家，其中直营店544家，加盟店581家。 2022年前三季度公司营业收入22.25亿元，同比增长13.02%；妈妈净利润5.73亿元，同比增长24.93%；净利润5.34亿元，同比增长24.67%。 分季度看，22Q1~22Q3公司前三季度收入分别同比为30.16%、-14.33%、20.10%，归母净利润分别同比为41.29%、-13.40%、30.42%。 2Q2受疫情影响，公司业绩下滑，22Q3随着疫情蔓延逐渐得到控制，公司业绩呈现强劲回升势头，实现了同比较快增长。 前三季度在国内部分地区疫情反复影响、消费整体需求疲软的背景下，公司以线上渠道销售为主( 22H1线上收入占比94% )，但以营收、归母净利润逆势实现快速增长。 公司作为高端运动时尚的休闲引领者，赛道景气度高，定位精英群体，客源粘性高，需求受疫情影响相对较小，整体经营韧性突出。 回顾2020年，一季度疫情影响严重，但公司以20Q2收入恢复27%的快速增长22年从三季报看，公司也呈现出较快强劲的复苏势头。 2022年上半年疫情背景下公司还开拓了25家，下半年疫情减缓背景下公司扩张步伐加快，且潮流加速涌现出经营不善的中小品牌、国际品牌，公司品牌力突出，业绩坚韧，渠道谈判能力也有望加强提高信道质量。 此外，公司在机场和高铁站均有门店布局，随着疫情后出行逐步修复，线上销售有望进一步恢复。 7.5、罗莱生活公司专注于以床上用品为主的家纺业务，集研发、设计、生产、销售于一体，高端市场(廊坊湾、莱克星顿、内野)、中高端市场(罗莱、罗莱儿)、大众消费市场)乐涡上半年家纺主业、家具(美国LEXINGTON )收入分别占76、24，其中家纺主业线上、直营、加盟、其他渠道收入占公司总收入的比重分别为26、6 %、34 截至6月底，公司门店共计2518家，其中直营、加盟店分别为268家、2250家。 公司2022年前三季度实现营业收入37.18亿元，同比减少7.01%，母净利润3.92亿元，同比减少20.18%，净利润减少3.69亿元，同比减少20.30%。 分季度看，22Q1~22Q3公司前三季度收入分别同比-2.49%、-9.20%、-9.27%，归母净利润分别同比-12.81%、-36.32%、-18.94%。 2Q3收入端回落主要受国内疫情反复影响，但利润端回落幅度小于Q2。 从收入增长来看，第三季度收入下降主要来自国内家纺业务，美国家具业务收入小幅下降。 从国内家纺业务渠道看，线上收入同比下降，线下收入同比下降两位数，其中直营业务8月以来，受部分二线城市疫情防控影响，同比下降。 加盟业务降幅相对较小团购业务受客户订单量减少的影响同比下滑。 上季度公司业绩受疫情不利影响，公司收入同比下滑，但加盟店方零售额仍有一定增长。 在外部不确定的环境下，公司落实好战略规划，保持稳定的开店速度，积极抢占市场份额，预计前三季度公司新开门店数量达到100家左右，与上半年新开门店数量持平，前四季度将继续保持扩张空间。

7.6、波司登公司专注于羽绒服领域，旗下羽绒服品牌包括波司登、雪中飞、冰洁等，其中波司登品牌羽绒服连续27年全国销量遥遥领先。 截至2022年9月底，2022/2023上半年实现营业收入61.80亿元，同比增长14.1%，岳母净利润7.34亿元，同比增长15.0%。 从业务看，2022/23上半年公司主营品牌羽绒服、品牌加工、女装、多元化服装收入分别为62.4%、30.7%、5.5%、1.4%，收入分别比上年增长10.2%、32.7%、- - 其中，品牌加工业务收入增速较快主要是现有客户订单稳定增长，新客户订单有所贡献； 女装业务收入的下降主要是由于疫情的影响。 主导品牌羽绒服业务再细分：1)分品牌看，主营品牌博士登、雪中飞、冰洁及其他收入占品牌羽绒服业务的比重分别为91.3%、4.5%、1.0%、3.2% 其中，主营品牌波司登在疫情的干扰下稳步成长，小品牌发展有亮点，雪中飞实现快速成长主要是其持续发力的线上业务贡献，冰洁实现稳健成长主要是大幅缩减线下代理商2 )分渠道，自营、批发、其他(羽绒服产品相关原材料销售等)收入占贴牌服务业务的比重分别为31.6% (，65.2% )、3.2 )，收入同比分别为3.0 )、12 3 )线下看，公司所有品牌网上销售收入约9.16亿元，同比增长29.6%，其中品牌羽绒服网上渠道收入8.72亿元，同比增长32.0%，羽绒服业务收入中为22.6%。 女装业务在线收入0.42亿元，同比增长1.4%，在女装业务中占比达到12.4%。 品牌羽绒服业务的离线销售估计比去年同期增长了约5%。 4 )线下门店方面，截至2022年9月底，公司羽绒服业务共计3670家，比2022年3月底减少139家(-3.6% )； 其中按经营模式划分，自营和经销商分别为1563家(-9.4% )、2107家) 1.2 )； 分品牌看，博士登、雪中飞、冰洁品牌门店分别为3390家(-2.7% )、277家( 0.7 )、3家( -94.0% )。

7.7、华利集团公司是全球领先的运动鞋专业制造商，主要是耐克、Converse、Vans、Puma、UGG、Columbia、Under Armour、HOKA ONE ONE等全球知名运动主营产品包括运动鞋、户外靴、运动鞋2022年前三季度公司营业收入153.74亿元，同比增长21.68%，妈妈净利润22.46%亿元，同比增长22.46%，非净利润24.033亿元由于公司业务主要以美元报价和结算，合并报表以人民币计价，扣除人民币对美元汇率波动的影响后，2022年前三季度营业收入同比增长18.54%，净利润同比增长19.29%。 分季度看，22Q1~22Q3公司前三季度收入分别同比增长11.39%、28.55%、23.33%，Q3收入增速虽较Q2有所放缓，但仍维持理想水平，归母净利润分别同比增长11.39%、28.55%、23.33%。 另外，公司22Q1~22Q3的归母纯金利分别为15.72%、15.82%、16.14%，保持平稳向好的趋势。 品牌方面，前三季度前五大客户总收入同比为92%，同比减少1PCT，主要是On、新百伦、亚瑟等新客户占比上升，前五大客户总收入同比为20% (人民币口径，下同)，收入占比从分量价格来看，一季度销售运动鞋1.69亿双，同比增长9.99%，美元单价同比上涨近8%。 加上上半年量价同比分别上涨近13%、7%，前三季度销量增速有所放缓，单价上涨，主要与公司产品结构变化、部分运动鞋生产复杂程度上升有关。 2022年以来，公司各季度业绩稳步增长，老客户市场份额不断加强，新客户也积极拓展，未来放量值得期待。 同时，公司积极推进产能扩张，预计明年上半年越南、印度尼西亚地区将有新工厂投产，为产能增长做出贡献。 短期内部分品牌客户库存高企、有清仓动作，受欧美通胀影响，海外需求存在不确定性，公司订单出现混乱、受阻，同时公司正处于新品牌磨合期、新厂产能爬坡期，毛利率方面有望维持平稳。

7.8、申洲国际公司是世界上最大的纵向一体化针织服装制造商之一，是国际一流服装品牌耐克、阿迪达斯、优衣库、PUMA的核心供应商。 2022年上半年公司营业收入135.93亿元，同比增长19.6%。 归母净利润23.67亿元，同比增长6.3%，高于预期。 公司收入上半年快速增长主要是为柬埔寨和越南产能的扩大做出贡献，客户需求增加导致原材料价格上涨带动产品单价上涨，从分割价格来看，上半年销售量、人民币单价分别同比13%、6.6%。 公司上半年归母净利润同比增长主要得益于汇兑收益的贡献，上半年产生汇兑收益共计6.17亿元，去年同期为汇兑损失。 除去政府补助和汇兑损益的影响，上半年净利润同比减少约25.5%。 利润端同比下降主要是上半年成本上升和宁波工厂受疫情影响停产，费用刚性，毛利率同比下降7.1PCT。 从类别看，上半年收入中，运动类、休闲类、内衣类、其他针织品(包括口罩等)分别占78.6%、15.4%、4.5、1.5，收入分别同比32.4%、- - 其中，运动类产品增长主要是由于欧洲和美国市场运动类服装订单需求上升；休闲类产品下跌主要是中国和日本市场休闲类服装需求下降；内衣类产品下跌主要是日本市场内衣购买需求下降；其他针织品下跌主要是口罩收入减少分地区看，上半年国内销售占收入23.7%，收入同比-2.5%，主要是因为国际品牌在我国市场的订单需求下降。 海外市场中，欧洲、美国、日本和其他市场分别占总收入的24.5%、20.0%、12.0%、19.8%，收入分别同比55.3%、54.6%、-18.9%、25.1% 其他市场销售同比快速增长，为增加主要销往澳大利亚、墨西哥等市场的运动类服装做出了贡献。 公司前四大客户( Nike/Adidas/普洱/优衣库，上半年收入82.8% )，同比减少1.0PCT，收入总和同比增长约18，其中Nike、普洱、adidas增速较高，优衣库国内品牌收入占9.3%，与去年同期的5.7%相比明显上升，主要是安踏/李宁/特步的增长率贡献较快。

7.9、伟星股份公司是国内综合规模最大、品类最齐全的服饰辅料企业，专业从事钮扣、拉链、 金属制品、塑胶制品、织带、绳带和标牌等服装及箱包辅料产品的研发、生产与销售。2022 年上半年分产品来看，公司钮扣、拉链、其他服饰辅料、其他业务收入各占总收入的比重为39%、57%、3%、2%；分地区来看，公司国内、国际业务收入各占总收入的的比重为71%、29%；分产能来看，公司国内、国外产能占比为85%、15%。公司2022 年前三季度实现营业收入28.18 亿元、同比增长18.88%，归母净利润5.20 亿元、同比增长30.31%，扣非净利润5.03 亿元、同比增长29.55%。 分季度来看，22Q1~22Q3 公司单季度营业收入分别同比增长33.58%、17.42%、 11.46%，归母净利润分别同比增长45.13%、28.65%、28.17%，收入端增速环比放缓主要系Q3 受疫情影响国内外下游服装消费需求疲软，以及行业去库存现象较为普遍，公司需求相应受到影响所致。收入分地区来看，单三季度国际业务增速快于国内，主要系国际业务基数相对较低、且公司国际化战略亦在持续推进、着力扩张，国内销售受行业低迷和去库存影响、压力相对更大；分业务来看，拉链增速快于钮扣，主要系拉链应用场景更加广泛、市场空间更大。 公司于2022 年11 月22 日发布非公开发行股票预案，拟向不超过35 名特定投资者非公开发行不超过3.11 亿股股票，募集资金不超过12 亿元，募集资金将用于“年产9.7 亿米高档拉链配套织带搬迁及服饰辅料技改项目（一期）”、“年产2.2 亿米高档拉链扩建项目”、“越南服装辅料生产项目”以及补充流动资金， 募集资金拟投金额分别为4.20 亿元、3.06 亿元、3.24 亿元、1.50 亿元。此次定增通过扩充拉链产品产能、发力布局拉链配套织带等品类，有利于公司提升在高端拉链市场的竞争力，并有利于公司提高智能化水平、加快公司生产响应速度、强化快反优势、推进绿色工厂，进而提升公司综合竞争实力。另外越南产能加速布局有助于对接海外源头品牌客户需求，继续深化全球化战略，持续提升品牌全球影响力。（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）精选报告来源：【未来智库】「链接」